Debito estero, chi ci ha guadagnato e chi
ci perde
I creditori
esteri dovrebbero accettare una perdita maggiore rispetto a quelli
interni,
perché il peso degli aggiustamenti economici ricade già
tutto all’interno del paese...
Fabio Malanchini
Con la moratoria sul debito dichiarata da uno dei presidenti-lampo
di fine anno - Adolfo Rodriguez Saa il 23 dicembre 2001 - si è
ufficialmente concretizzato quello che ormai tutti si aspettavano.
In Argentina i risultati di una recessione economica che dura da tre
anni e mezzo e una rigida politica cambiaria di convertibilità
1 a 1 con il dollaro sono esplosi in una rivolta sociale, in una rapida
girandola di presidenti e nell’ufficializzazione dell’impossibilità
dello Stato a far fronte ai propri impegni verso i creditori.
Uno degli aspetti cruciali all’origine di questa crisi è
la politica di parità peso-dollaro fissata nel 1991 e mantenuta
cocciutamente fino a pochi giorni fa. Il currency board, su
cui era basata questa politica, implicava che, per ogni pesos emesso
dalla Banca Centrale, doveva esistere un dollaro statunitense accumulato
come riserva di valuta estera. Questo tipo di soluzione implica che
l’espansione dell’offerta di moneta è vincolata alla
possibilità di procurarsi valuta estera attraverso i canali
disponibili: le esportazioni, gli investimenti diretti esteri e l’indebitamento
in valuta. È anche questa, perciò, la necessità
che ha spinto il governo argentino ad accumulare un debito estero
così elevato e a perseguire una politica di privatizzazioni
massiccia con acquisizioni soprattutto da parte di multinazionali
straniere.
L’adesione al cambio fisso ha progressivamente eroso la capacità
competitiva delle esportazioni argentine deprimendo l’economia.
In più, i continui tagli alla spesa pubblica legati anche alla
necessità di far fronte al debito estero (contratto a tassi
d’interessi elevati) hanno peggiorato ulteriormente la situazione
spingendo l’economia in recessione. In definitiva l’insostenibilità
del cambio fisso era ormai evidente da parecchio tempo ma la parità
dollaro-peso è stata mantenuta. Certo, i problemi legati ad
una svalutazione per un paese dove persone e imprese hanno un enorme
indebitamento in dollari rappresenta un rischio enorme. Ma il currency
board era diventato più un fine in sé stesso che
un mezzo per raggiungere la stabilità economica.
Quale è stato il ruolo del Fondo Monetario Internazionale (Fmi)
in tutto questo? Negando un nuovo prestito di 1,26 miliardi di dollari
a inizio dicembre ha fatto precipitare la situazione, ma il 7 settembre
2001 aveva accettato di aumentare l'ammontare di un prestito già
concesso nel dicembre 2000, da 13,7 a 21,7 miliardi di dollari. Il
15 dicembre il portavoce del Fmi Tom Dawson dichiarava: "I paesi
scelgono il loro regine di tasso di cambio e noi decidiamo se supportarlo
meno". Ma è pratica comune del Fmi dire chiaramente ai
paesi cosa devono fare. Concedendo un nuovo prestito a settembre e
non prendendo una chiara posizione su una situazione che aveva fortemente
contribuito a creare, il Fmi ha una forte responsabilità per
quanto sta accadendo.
Non bisogna poi dimenticare che tutte le imprese estere che hanno
partecipato alle privatizzazioni degli anni scorsi hanno sempre mostrato
una forte ostilità ad ogni ipotesi di svalutazione e il peso
politico di certe imprese e dei governi dei loro paesi ha sicuramente
contato molto nel non voler affrontare per tempo una situazione che
si faceva sempre più drammatica. Lo stesso vale per le banche
estere e i fondi pensioni detentori di crediti verso l’Argentina.
Certo, la colpa della situazione che si è venuta a creare non
è solo del regime di tasso di cambio. A questo bisogna aggiungere
la rigidità e l’inefficienza dei mercati locali, le barriere
internazionali al commercio di prodotti agricoli - in cui l’Argentina
ha un vantaggio competitivo notevole - dei paesi sviluppati, l’uso
inefficiente della spesa pubblica ed l’elevato livello di corruzione
nel paese sui cui tutti hanno chiuso gli occhi (se non approfittato)
in nome delle privatizzazioni e della possibilità di accesso
ad un mercato che sembrava avere enormi potenzialità.
Il risultato di tutto ciò non è solo uno dei più
grandi default sul debito della storia, ma è un paese
dove più di 14 milioni di persone vivono sotto la soglia di
povertà (più del 40%), con una classe media, un tempo
particolarmente ampia per gli standard latino-americani, che si sta
assottigliando rapidamente.
Sostituire il regime di cambio di parità con il dollaro in
un paese in cui l’indebitamento in dollari è enorme non
è cosa semplice poiché chi ha debiti in dollari e entrate
e patrimonio in valuta nazionale, in caso di svalutazione della valuta
nazionale rispetto al dollaro non sarà quasi sicuramente in
grado di far fronte ai suoi impegni, con un impatto devastante anche
sul sistema finanziario. Una delle ragioni del mancato intervento
del Fmi è probabilmente anche l’incapacità di identificare
una soluzione alternativa credibile.
Le modalità possibili di regime di cambio che si presentavano
erano sostanzialmente le seguenti:
• lasciare libero il cambio di fluttuare con il rischio di un
deprezzamento eccessivo
e il ritorno all’iperinflazione
• fissare il tasso di cambio con il dollaro ad un livello più
alto (svalutazione)
anche in questo caso con rischi di un balzo dell’inflazione
• dollarizzare (con prima una svalutazione del rapporto peso-dollaro
o alla parità attuale): cioè utilizzare
il dollaro americano come valuta nazionale
ed eliminare il peso. Una soluzione che, al di là
di altre considerazioni, preclude
ogni uso futuro del tasso di cambio come meccanismo di
aggiustamento dell’economia;
una cosa che l’Argentina ha dimostrato di non potersi
permettere.
La soluzione adottata dall’Argentina con la legge d’emergenza
varata dal Parlamento il 7 Gennaio 2001 è stata di svalutare
il peso a 1,40 contro il dollaro. Inoltre sono state introdotte tutta
un’altra serie di misure tra cui un tasso di cambio libero per
certi tipi di transazioni minori (turismo, vendita di dollari ecc.),
la trasformazione in pesos dei debiti di valore inferiore a 100.000
dollari e il mantenimento dei depositi bancari in dollari in questa
valuta sebbene rimangano bloccati per un periodo da un mese a due
anni a seconda dell’entità. Con queste misure si è
aperta una nuova fase non meno incerta e rischiosa di quella precedente.
La decisione di riconvertire il debito in valuta detenuto dagli argentini
e l’apparente volontà del nuovo presidente Duhalde di
privilegiare il pagamento del debito interno hanno introdotto una
discriminazione tra debito detenuto all’interno e quello detenuto
all’esterno a favore del primo tipo. Questo ha scatenato l’ira
di molti creditori esteri ma Nouriel Roubini, un economista americano
della Stern School of Business di New York vicino al Fmi, ha fatto
notare recentemente che i creditori esteri dovrebbero accettare una
perdita maggiore rispetto a quelli interni. Questo perché il
peso degli aggiustamenti economici che seguono una crisi di questo
tipo, come pacchetti di austerità, congelamento dei conti bancari,
taglio delle pensioni, ricade già tutto all’interno del
paese.
Questo tipo di problemi ricadono nell’ambito del dibattito sul
livello di coinvolgimento dei debitori privati nella risoluzione delle
crisi finanziarie internazionali. In questa discussione, che rappresenta
un aspetto cruciale nella discussione sulla riforma dell’architettura
del sistema finanziario internazionale, si confrontano due diversi
approcci
• bail-out, cioè la completa salvaguardia
degli investitori privati che vengono ripagati
dai governi debitori grazie ai sostanziosi pacchetti d’aiuto
dati dai governi dei paesi
industrializzati e dagli organismi multilaterali come
il Fmi
• bail-in, cioè il pieno coinvolgimento
degli investitori privati con ristrutturazioni,
riscadenzamenti e riduzioni dei loro crediti.
Nel primo caso quello che in effetti succede è che i fondi
degli organismi internazionali intervengono per prevenire l’insolvenza
dei governi debitori con trasferimenti di risorse che in buona parte
sono utilizzati per ripagare gli investitori - banche e fondi d’investimento
ma, negli ultimi anni, come nel caso argentino, anche piccoli risparmiatori
- quasi tutti provenienti dai paesi industrializzati. Il secondo ha
il merito di limitare i rischi di moral hazard, cioè
il fatto che un investitore presti a paesi a rischio per lucrare rendimenti
più elevati con la convinzione che l’intervento, ad esempio,
del Fmi permetterà di non perdere il suo investimento anche
nel caso in cui il paese rischi l’insolvenza, anche se rischia
di rendere più difficile in futuro l’accesso del paese
ai mercati internazionali dei capitali e aumentare, per un effetto
di contagio, il costo delle risorse finanziarie per molti altri paesi
in via di sviluppo.
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